共识探讨—养老机构的业务发展模式

在日常的工作交流中，时常会介绍业务的发展与合作模式，但在一些沟通中，也会发现双方对于一些模式有着不一样的理解，因此就常见的发展模式进行一些梳理和探讨。

• 重资产模式

是指企业通过投资新建、收购存量项目等获得土地和物业产权的方式经营养老机构。关于具体的经营方式，可以自己经营，也可以租赁给其他运营商获取租金，抑或委托运营商进行管理（后两种方式会在下文中提到）。目前，国内进行规模化重资产投资的，往往也是自己运营。但有一类很大的投资主体，他们往往是寻找其他人来经营（后文展开）。

1. 进行规模化投资和运营的，在国内，目前应该只有保险公司这一类主体，其手握巨量的长久期资金。同时，自从泰康人寿开创性的发布了“保单+入住权益”的产品且为其带来了显著保费增长和大量优质客户后，多家头部保司都已经跟进该模式，如国寿、平安、太保、太平等已经形成一定的连锁规模，另外如新华、阳光、国华、合众等也有布局若干资产。

2. 上文提到的另外一类重资产投资人即是政府平台，这类与国有企业养老平台还有区别，政府平台投资人主要是指在财政支持下、为补充区域内养老床位数进行的项目投资，相应的政府并没有成立、也没有计划成立相关的养老运营企业，其最初的目标是完成养老床位的规划指标，等建成后，即通过租赁或者委托运营的方式交由市场化的运营商进行运营。这个模式即行业内称为的公建民营模式，但笔者认为“公建民营”并不是一种经营模式，更多的在强调公私主体，如果这样命名，那现在的模式会越来越丰富，随着国企运营商的不断出现，相应的又多了一种“公建公营”方式，然后我们也看到了有“民建公营“的方式，也有了”民建民营“的方式。经营模式更应关注运营的实质关系，而非强调主体属性。

但为什么保司是几乎唯一的可以做规模化投资的主体？这个话题我们可以在以后单独讨论。而作为最成熟的美国养老地产市场，其权益资金来源较为多元，包括了上市/非上市的REITs、上市运营商、保险机构、大学基金、捐赠基金、养老金、高净值家庭等；

• 中资产模式

该模式是介于轻、重之间的模式，通常是指租赁-装修改造-运营的模式，作为运营方在前期需要一次性投入较大的资金进行装修改造，相对于购置物业投入较少，而对于委托管理模式则投入仍然较大。

该模式是国内运营商在过往主要的扩张模式，主要原因是：a. 养老机构的运营总体上门槛还是较低，无论从资金和技术上，少则二三十张床便可运营，一般100-150床的项目较为多见，折合建筑面积约3000-5000平。无需购置重资产，即可较为容易的进入这个行业；b. 为什么都需要通过装修改造的方式？这是目前国内市场的一个特点，因为行业尚处在早期阶段，并没有较多现状就是养老的物业供出租，大多数项目需要通过转变租赁物业的用途，因此不得不进行改造和装修。

但为什么说这是过往主要的扩展模式，根据笔者的观察，这个趋势在慢慢改变，可能的原因如下：a. 过往较多的养老机构床位供应，仍为相对低端的项目，其改造成本较低，一方面是装修标准低，另一方面床均面积也较小（意味着单床的装修成本较低），所以装修单价也较小，可以低至千元以内每平方米；b. 但上述的低端项目已经无法满足当前和未来的主要客群的需求了，因此目前市场上主流供应，中端及以上的品质型项目，其单方的投入多在3k-5k的标准，包含了软硬装和智慧化配置；

在资本市场没有给予支持的当前，几乎很少有运营商能持续通过这个方式进行扩张。而资本市场对于二房东模式始终并没有很多的青睐，并非针对养老机构，在其他资产类型上，也较为少见通过上市退出的案例，相反的是过去几年长租行业二房东模式的不断暴雷，使得资本会更加的谨慎。当然，这也说明这个模式存在着更多的风险，如投入产出风险，一个错误的投资判断，将沉淀大量的装修改造投入；如续租风险，目前国内的租约只能签20年，而国有资产对于租赁年限的管控更为严格；如租金上涨的风险，若经营遇到挑战，但依然需要面对不断上涨的租金等；另外，由于装修改造的折旧摊销会对利润表带来较大的负面影响，以及租赁负债的计提，对于A股的上市标准，可能都是较大的阻碍。

或许，这个模式本身并不是一个成熟的主流的模式，而更像一个过渡模式。

过去的几年中，在品质型的养老机构供应中，只有一家公司仍然在快速大规模使用该方式，该机构为大家保险旗下的“大家的家” 养老平台，截至2025年1月，其已在北京、上海、成都、杭州等15个城市建成17家城心养老社区。而这17个养老社区，几乎都是通过租赁改造的方式进行运营。因为其选择的城心位置，一方面为其带来了较好的入住率，但相应的是在租金和改造成本上也是颇大。当然，大家保险这样的策略是希望通过更为快速的布局和扩张至主要城市，从项目数量上迅速接近领头的泰康保险，最终的目的是带动相关保险产品的销售。因此，大家保险选择这个模式，是基于其赋能保单销售的逻辑。

• 轻资产模式

该模式是指运营方投入较少或者没有投入取得项目并运营，常见的模式有以下几种，1. 委托管理—这个模式下，业主需要除了提供物业和设备，同时也需要设立运营主体，提供运营所需的人财物。但业主将运营主体的日常经营管理权通过协议方式移交给运营商。同时，运营商通过委派关键人员来主导日常的经营，并授权使用品牌和系统等知识产权等。在这样的合作下，运营商基本不需要进行资金的投入。这个模式基本上与酒店管理模式类似。

目前已披露的品牌运营商的委托管理案例并不多，列示几个这两年有相关报道的项目如下：

• 中信养老：上海奉贤怡福荟（已开业）
• 复星康养：武汉星健丽江颐养中心（已开业），北京东小马家园中心康养项目（筹备中）
• 吉宝欣岳年：济南中新乐龄养老中心（筹备中）
• 雅诗阁：宁波达美庭乐龄服务公寓（试运营）

2. 养老物业租赁模式，如上文提到，目前市场上存在着较多的由政府（财政）主导投资的养老物业，而在完成建设后，往往会寻找运营商合作，最为常见的合作模式即是租赁给运营商。但因为此类项目往往是保基本或者普惠型的项目，而且很多时候也会受到定价指导，因此租赁价格和相关条件也相应会有体现。这种情况下，虽然有着行政主导的看似非市场化的色彩，但其经营模式恰恰也许是成熟市场的主流模式，即投资与运营分离。业主只负责提供养老物业，而运营商租赁养老物业进行运营。在美国最为常见的租约即是三重净租赁（Triple Net Lease），运营商整租下物业后，除了支付租金以外，还需支付房产税、物业保险、以及维修维护费用，这种模式下，业主收到的租金就是其净收入，不用考虑其他在该物业上的支出，这样对于收入的确定性会很高，也得到了特别是上市REITs的欢迎。

目前而言，这种模式还较为有限，最主要原因如重资产模式中提到的，目前重资产的投资人还较为稀少，保险公司目前倾向于投资自营，而其他进行投资的，多为一些国企，其也是将养老运营作为新的业务进行探索，或者是各地成立的康养公司平台，直接作为主业发展。鲜有市场化主体投资了养老物业，然后委托或者租赁他人运营。

结语

本节中提到的两种轻资产模式，其实是在美国这样的成熟养老地产市场，对于运营商最为普遍的业务发展合作模式，当然前提是，其也存在在大量的专业养老物业投资人，大家各司其职、各取所需。而目前国内市场虽经历了产业化的10年的，但仍然属于早期，最多属于初中毕业，而这毕业的成果便是市场已经孕育了一些有连锁化运营能力的运营商。笔者认为，投资与运营分离，或者说如果需要吸引大量的机构资本进入这个行业的前提是需要有较多的成熟运营商，目前这个条件渐渐在成熟。同时，另外两个对于行业积极的变化，一是资产价格和无风险利率的已经明显下降，重资产模式的收益率也渐渐变得有吸引力，二是我们马上要面临的是中国最大的婴儿潮（1960年代出生人群）逐渐老化。可以期待的是，在未来5-10年，中国的投资商与运营商也会形成规模和专业分工。